導語：如何才能寫好一篇直接融資和間接融資的優劣，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關鍵詞：直接融資；間接融資；德國銀行制度；支撐體系；改革

目前，我國的企業融資大部分是從銀行等金融機構獲得貸款，企業通過資本市場融資的比例非常小，直接融資與間接融資發展非常不協調。據統計，2011年我國各類金融機構貸款占社會融資規模的比例約75%，同期企業債券和股票融資占比為14%。因此，加快發展資本市場、增加直接融資比例的呼聲不斷增大。在銀行主導的金融體系下，我國的中小企業（一般都是民營企業）由于種種原因，很難獲得銀行貸款。由于沒有條件進行股權融資和債券融資，中小企業的發展遇到很大的障礙。國內的很多學者建議，要不斷完善我國的資本市場，學習英美等國家相關方面的經驗，充分發揮股權融資等直接融資作用，緩解企業發展中遇到的資金瓶頸問題。然而，德國沒有發達的資本市場，金融體系由銀行所主導，卻在解決企業融資問題方面取得了顯著的效果。我國與德國的金融體系十分相似，都是由銀行主導，資本市場都不發達，銀行貸款是企業融資的主要來源。同時，政府在經濟發展過程中都起著很大的作用。因此，我國可以借鑒德國間接融資模式的經驗，尤其是在德國銀行制度的建設方面。從而充分發揮我國銀行的融資作用，使我國在資本市場規模較小，資本市場不可能一步發展到位的情況下，較好地解決企業融資難的問題。

本文主要分為四個部分：第一部分界定了直接融資與間接融資的內涵，分析了這兩種融資模式所依賴的制度環境；第二部分分析了德國間接融資模式的發展狀況，說明銀行主導的金融體系在解決德國企業融資問題方面成果顯著；第三部分分析了德國間接融資模式能取得成功的原因，找出這一模式的支撐體系；第四部分對我國改革融資制度提出建議。通過對德國間接融資模式的分析，說明并不是只有發達的資本市場才可以解決企業融資難的問題。只要制度建設合理，銀行等金融機構也能解決好企業融資問題。本文的研究可以為我國今后對銀行制度改革，充分發揮銀行的融資功能提供一個新的思路和有益的借鑒。

一、直接融資與間接融資：風險及其管理

1. 風險配置――融資的本質

金融是指資金的融通，即資金從供給者手中流轉到需求者手中。這個過程可以用直接的方式實現。比如，企業上市募股集資或發行企業債券集資。也可以通過金融中介機構間接實現。比如，企業通過銀行等金融機構獲得貸款等。但不論哪種方式，融資的過程都是一個有風險的過程。當資金需求者通過銀行貸款或者發行股票和債券得到資金后，有可能發生違約現象，即資金獲得者無法按約定的期限償還貸款或者支付股息、紅利。這種違約風險始終伴隨著融資這一過程，作為融資的一種本質特征存在著。

一般來說，資金的需求和供給不會相等。大部分情況下，資金的供給要小于資金的需求。有限的資金如何以最佳的方式配置到需求者手中是金融體系值得研究的問題。資金的配置伴隨著風險，如何以最低的風險合理配置資金是金融機構的任務。說到底融資過程就是一個風險配置過程。一個合理的金融制度就是將有限的資金以最低的風險配置到需求者手中的制度，從而達到資金的最大化利用。

2. 直接融資與間接融資的風險與管理

作為兩種不同的融資模式，直接融資與間接融資的風險大小也不相同。直接融資，一般是指企業通過發行股票或者債券等方式，直接從資金供給者手中獲得資金。這種融資方式風險相對較大，因為資金供求雙方往往存在嚴重的信息不對稱問題。尤其是一些小額資金供給者，沒有能力監督資金如何被使用。如果資本市場不完善，投資人面臨的風險將會更大。一旦發行股票或債券的企業經營不善，投資人將面臨直接損失。而間接融資，一般是企業通過銀行等金融機構獲得資金，是一個將儲蓄間接轉化為投資的過程。在這個過程中，金融機構會對資金的使用進行專業的監督。很多國家都有存款保險機制。因此，資金供給所面臨的風險較小。但銀行等金融機構作為中介也面臨著風險。一般來說，當企業發生違約行為，無法償還貸款時，銀行會遭受損失，儲戶不會遭受損失。總的來說，直接融資的風險要遠遠大于間接融資的風險。

直接融資與間接融資面臨的風險程度不同，兩者的風險配置效率與成本也因各自的不同而不同。直接融資，以股票市場為例，企業想獲得資金，需要通過相關部門的審批或評級部門的評級后，才能獲得上市許可，發行股票，進行掛牌交易。而這個過程所依賴的資本市場的制度和評判標準是否完善，是否合理決定了風險配置效率與成本的高低。而間接融資，以銀行貸款為例，企業的融資成本主要為項目的建立、論證、報批以及銀行對企業的信用，經營能力，行業發展前景等一系列問題審查的費用。間接融資風險配置效率的高低依賴于銀行制度是否完善，是否合理。比如，銀行貸款是否有合理的擔保機制等。對這兩種融資模式的風險配置效率進行簡單地對比沒有任何意義，因為效率的高低依賴于一個經濟體的具體的金融制度。兩種融資模式的融資效率也會因為金融制度的不同而表現出不一樣的結果。

總的來說，兩種融資方式沒有優劣之分，只要能夠合理設計制度，有效進行風險管理，都可以達到資金的優化配置。

二、德國的間接融資模式及其發展

1. 德國主銀行制的融資模式

德國的銀行實行混業經營，即銀行是全能的銀行，不僅辦理商業銀行的業務，也辦理投資銀行和保險業相關方面的業務。不同于美國銀行實行的分業經營制度，即商業銀行、投資銀行和保險業獨立經營。德國的銀行業務領域充分多元化，加上各個業務之間信息共享，互不保密，有效降低了經營成本。德國的銀行與企業的關系十分密切。比如，德國政府對企業的資助不能直接發放給企業，而要經由往來銀行執行。往來銀行負責調查其企業客戶資質和抵押物，然后向資助銀行提出申請。所以，資助銀行與往來銀行的合作是德國中小企業融資支持必不可少的環節。企業想要獲得貸款或申請上市，必須向往來銀行提出申請。企業得到貸款后，擔保銀行最多為80%的貸款提供擔保，往來銀行承擔其余20%的責任。往來銀行和擔保銀行會對企業進行嚴格的審查和評估，這就使得銀行在金融體系中起著主導作用。銀行與企業之間的關系非常緊密，能夠對企業的經營實行嚴格監督。德國法律規定，銀行可以對企業持股，所以企業的日常經營始終在銀行的監督之下，企業獲得的貸款發生違約的風險就會大大降低。因此，銀行貸款成為了企業進行融資的最主要方式，企業的發展也能夠得到有效的監督。

2. 德國選擇間接融資模式的原因

英美等發達國家有著發達的資本市場，大部分企業通過上市等直接融資方式獲得資金。德國企業以間接融資方式進行融資的原因主要有以下三個方面：

⑴德國銀行的混業經營制度決定了銀行具備足夠大的能力為企業進行融資。德國銀行是全能型銀行，可受理金融行業幾乎所有的業務，銀行是金融體系的中堅力量。德國的銀行與企業之間具有密切的合作關系，企業申請貸款或者申請上市都必須向往來銀行提出申請。所以，企業融資必須經過銀行，加上德國的銀行規模較大，資金充足，聯邦政府對企業尤其是中小企業提供了大量的補貼，所以銀行貸款能夠基本滿足企業的融資要求。

⑵德國的社會市場經濟模式是一種市場經濟與國家干預相結合的經濟體制。充分發揮了銀行的作用，使企業的發展與銀行相結合，有利于市場競爭在良好的秩序下進行。聯邦政府對中小企業的發展非常支持，通過銀行這一中介可以有效地扶持中小企業的發展，方便中小企業進行融資。這也體現出通過市場經濟保障下的市場公平競爭的理念，為中小企業與大企業的競爭創造良好的環境。

⑶德國的企業有很大一部分都是家族企業，企業的所有者和經營者都是一個人，強調對企業的掌控權。家族企業在德國中小企業中所占的比例達到約95%。家族企業如果進行股權融資，會使企業的所有權分散。所以，德國的家族企業更傾向于通過銀行進行貸款，滿足自己的資金需求，而不是通過上市融資等其他直接融資方式。

3. 間接融資在德國的實踐結果

間接融資作為德國企業進行融資的主要方式，很大程度上滿足了企業融資的需求，尤其是中小企業融資難的問題在德國得到了比較成功的解決。加上聯邦政府對中小企業發展的大力支持，中小企業取得了良好的發展。目前，德國所有企業中約99.7%都是中小企業，約70%的雇員效力于中小企業。德國人將中小企業視為經濟的基石。在融資方面，德國政府主要通過“歐洲復興計劃”的特別基金和德國復興信貸銀行的融資計劃為中小型企業解決融資難題。作為政策性銀行，德國復興信貸銀行從1948年成立開始就一直致力于為德國中小型企業解決融資問題。數據顯示，2010年前三季度，這兩個融資工具共為德國中小型企業提供貸款164億歐元，幫助了7.25萬家企業，中小企業80%的融資都是來自于銀行信貸。德國的中小企業創造了超過50%的GDP，并為創造就業崗位做出了重大的貢獻。2012年，超過1500萬員工與中小企業簽訂了用工合同。目前，德國中小高科技企業約有8000家，在歐洲占局領軍地位。

由此看來，雖然德國資本市場不發達，企業進行融資的主要方式是銀行貸款，但是德國的企業取得了令人矚目的發展成果。這就說明建立合理的融資制度，充分發揮銀行的融資作用，是可以解決好企業融資，尤其是中小企業融資難的問題的。

三、德國間接融資模式的支撐體系

1. 主銀行制的風險配置機制

德國的銀行進行混業經營，業務領域多元化，這在很大程度上緩解了分業經營的風險。如果一項業務經營不善，則可以從另一項盈利的業務獲得資金，降低了銀行經營的風險。同時，混業經營也使得銀行資金來源廣泛，銀行具備充足的資金，能夠應付各方面的資金需求。所以，德國銀行的規模都比較大，他們在國民經濟中的作用也非常明顯。對于企業貸款來說，德國銀行制度充分地做到了降低貸款風險的目標，使得風險能夠合理配置。如上所說，企業一般會有合作比較緊密的銀行，稱為往來銀行，對企業的經營進行監督，代表企業提出貸款請求。德國的擔保銀行為企業的貸款進行擔保，并同時對企業進行相關的監督，也進一步降低了貸款違約的風險。除此之外，聯邦政府對企業的補貼不會直接發給企業，而是發給銀行，銀行對企業的經營進行評估后再發放補貼。這些制度都保證了以最低的風險發放貸款，加強了對企業的監督，使資金能夠以最小的風險得到利用。

2. 聯邦政府的風險分擔制度安排

德國聯邦政府在市場經濟模式中發揮著重要作用。特別是對金融領域進行監督，在保障銀行能夠正常運轉和降低金融風險方面有著良好的制度安排。德國中央銀行和聯邦金融監管局在對大銀行的監管中，除了要求各大銀行必須建立內部自我約束機制和內部監控體系，以防范風險外，還要求各大銀行將國內外各分支機構及銀行集團的資本、資產及負債進行匯總，從整體上對其資本充足率、資產質量、抵御風險的能力、債務清償的能力、資產的流動性等進行定期的分析評價。一般來說，給中小企業的貸款風險比較高。德國復興信貸銀行是聯邦政府為了扶持中小企業專門設立的政策性銀行，由聯邦直接出資，貸款違約風險由政府承擔，這在一定程度上降低了銀行的經營風險。同時，政府廣泛立法，對企業的經營進行嚴格監督，再加上銀行對企業經營的監督及銀行與企業的緊密關系，都使得銀行給企業的貸款以最低的風險得到使用。在這樣的條件下，只有企業經營信息公開，財務透明才可以得到貸款，資金的使用在嚴格的監督之下。

3. 基督教文化的信用促進機制

德國作為一個信仰基督教的國家，宗教文化對人的思維方式影響非常大。作為一個思辨力非常強的民族，德國人的理性精神和法治觀念非常強烈。德國人辦事遵守法律，服從制度的安排，做事非常認真，守時等等。直到今天，傳統的宗教文化依然深刻影響著德國人的行事風格。這是信用文化能夠在德國深深扎根的重要原因。企業貸款違約的風險比較小，這與企業經營過程比較規范，嚴格按照制度安排來辦事，弄虛作假的概率較小有很大關系。德國人辦事按照“法，理，情”的順序，而不是東方文化的“情，理，法”順序。在這樣的社會環境下，企業信譽都比較好，經營比較正規，信息能夠及時公開，有效地保障了間接融資模式有著良好的信用基礎，良好的信用文化作為支撐，大大降低融資風險。

四、結論與啟示

直接融資與間接融資兩種模式雖然融資方式不同，但只要通過制度的合理設計，都可以有自己適用的空間。直接融資需要完善的法律制度作為支撐。并且，企業要進行現代化管理，做到財務透明，信息公開。一個運行良好的間接融資市場需要銀行能夠準確獲得企業的經營信息，了解企業的發展潛力，需要對企業的經營進行有效監管的制度。說到底直接融資與間接融資兩種模式都需要有效的制度保障才能運行。

2012年，我國社會融資規模為157631億元，其中企業債券融資和非金融企業融資分別為22551億元和2508億元，這兩者占社會總融資的比重為15.9%。這些數據說明我國的直接融資比例非常低，大部分企業都依靠銀行等金融機構獲得所需資金。從德國發展間接融資的經驗來看，要解決我國中小企業融資難的問題，我們提出如下幾點建議：

首先，政府要為中小企業創造良好的環境，政策不能一味地偏向國有大型企業，忽略中小企業。應該把力量更多地用在發展中小企業上，使中小企業能夠在與大企業的競爭中有一個公平的市場環境。比如，我國可以成立專門用于中小企業融資的政策性銀行，扶持其發展。可以學習德國企業與銀行之間的密切合作關系，使銀行能夠了解企業的經營，對企業進行財務監督。這樣，銀行可以為企業進行貸款，同時又降低了風險。其次，我國銀行可以由分業經營向混業經營轉變，充分發揮我國銀行的力量解決企業融資問題。在這個過程中，充分發揮擔保機構分擔風險的作用。目前，我國的擔保機構發展很落后，這是一個有待解決的問題。最后，要想解決中小企業融資難的問題，我國必須完善股票市場、債券市場等制度，同等看待大企業和中小企業。不斷加快發展我國的中小板和創業板，為中小企業提供更多的融資渠道。同時，企業要不斷進行現代化改革，做到正規經營，信息公正、公開。除此之外，還要不斷弘揚我國的優秀民族文化，加強社會誠信建設，為發展我國的金融市場創造一個良好的信用基礎。

參考文獻

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一、金融脫媒發展現狀

金融脫媒現象最早出現在美國，20世紀六七十年代大規模發生于歐美，成為全球性的長期趨勢。其發生主要是市場環境改變和政策制度改變這兩種力量共同推動的結果。一方面嚴重的通貨膨脹，市場利率飆升，而銀行業仍受有關當局嚴格的利率管制，銀行存款實際收益率呈現負值，導致證券市場分流銀行存款，進而分流銀行信貸資產；另一方面隨著市場發展，政策出現松動，金融混業經營緩緩啟動。

作為一種趨勢的金融脫媒，主要表現為：儲蓄資產在社會金融資產中所占的比重持續下降及由此引發的社會融資方式由間接融資為主向直、間接融資并重轉換的過程。我國金融數據顯示，銀行信貸增長呈現低迷狀態。2006年2～6月金融機構各項貸款增幅在12%～13.5%之間徘徊，銀行的信貸增長呈現低迷狀態；而固定資產投資的增幅卻呈現漸升趨勢，6月份城鎮固定資產投資增長達到28.8%，上半年城鎮固定資產投資增長27.1%。這種現象說明中國金融脫媒正在逐步深化。具體來講，我國金融脫媒受以下四個方面影響。一是我國經濟市場化的不斷深入將推動金融脫媒發展。首先，隨著我國經濟市場化的不斷深化，市場機制將逐漸消除信息不對稱程度，信息不對稱程度的降低有助于資金供求雙方的相互了解，從而擺脫高度依賴商業銀行等傳統金融中介的局面，促進直接金融的發展。其次，經濟市場化的深化，會導致市場主體需求的多樣化，傳統的單一信貸業務已無法滿足這些新興的多樣化需求，這也為富有活力的直接金融機構提供了市場空間。另外，經濟的市場化必將使經濟的波動性更加顯著，出于規避風險的考慮，市場參與主體更希望金融市場能夠提供更多的風險管理金融工具，這是純粹的間接融資所無法滿足的。二是我國經濟持續發展需要直接融資迅速擴大。產業結構的升級和企業規模的擴大是經濟持續發展的必然結果，而在這一進程中，直接融資可以更加高效率、低成本地滿足新興產業和大型企業的資金需求。三是政府推動的制度性變革將加快金融脫媒的進程。“十一五”規劃指出，要加快發展直接融資，積極發展股票、債券等資本市場，穩步發展貨幣市場。目前相關部門正在加緊實施金融市場制度改革，其中包括解決股權分置問題、鼓勵大型優質企業國內上市、改革發行和交易制度、完善以市場為主導的產品創新機制、形成價格發展與風險管理并舉的直接融資產品結構等。這種政府推動的變革將進一步促進我國金融脫媒的進程。四是人民幣升值預期影響到金融脫煤現象。自我國匯率體制改革之后，人民幣開始小幅升值，并且還有升值空間，這帶動了以人民幣計價的金融資產的價值上升，客觀上也導致了我國金融脫煤現象的深化。

二、金融脫媒給商業銀行帶來的挑戰

金融脫媒現象的不斷深化發展給商業銀行的業務經營，特別是對銀行的傳統業務帶來了較大的沖擊。

一是金融脫媒給商業銀行傳統業務總量和結構造成負面影響。從資產業務總量看，金融脫媒將導致商業銀行的貸款增長速度降低，銀行貸款占非金融部門融資總量的比重下降；從資產業務的結構看，更多的大型優質企業更傾向于通過股權、債券、資產證券化等低成本的直接融資方式來募集資金，多層次資本市場的發展使有潛力的小企業可以通過創業板獲得資金支持，從而對商業銀行的優質客戶造成顯著的雙重沖擊。從負債的角度看，證券市場日益完善，證券市場產品日趨豐富，人們的投資方式更加多元化，這對銀行的存款產生一定的替代效應。雖然其中大部分資金會以各種形式回流到銀行系統，但由于現金漏損率增加，加上由于貸款需求降低使銀行派生存款能力的減弱，商業銀行存款總量會受到一定影響。

二是將損失一部分優質貸款客源。隨著我國資本市場的發展，我國大型優質企業可以更多地通過發行股票和債券的形式進行融資，這將使這部分企業對商業銀行信貸的依存度下降。同時，質地優良的中小型企業可以得到創業板和風險投資基金的支持。由于創業板對上市公司的要求比較寬松，一般沒有盈利要求，只要求企業有未來三年的業務規劃，對企業上市的最低市值規定也較低。直接融資對銀行貸款存在著明顯的替代性，融資成本低、融資迅速對很多大中型企業都具有較強的吸引力，從而使銀行的客戶資源進一步萎縮。

三是對商業銀行的風險管理能力提出了更高的要求。隨著中小企業在未來銀行信貸業務中比重的逐漸提高，中小企業的信用風險問題如何管理是商業銀行必須解決的課題。另外，商業銀行的負債結構也將呈現出短期化的趨勢。這將使商業銀行主要依靠短期資金來源支持長期貸款發展的矛盾進一步顯現出來，資產和負債期限不匹配的流動性風險將成為商業銀行經營過程中的主要風險之一，商業銀行必須采取更為有效的工具和手段控制流動性風險。此外，伴隨著直接融資的發展，商業銀行必須重視對市場風險的管理。

我國商業銀行的主要資金來源是存貸款的利差收入。在利率市場化環境下，金融脫媒將導致商業銀行利差變小，影響營利能力。此外，上述分析的幾個方面都會對商業銀行的要營利能力產生一定的負面影響。

三、金融脫媒給商業銀行帶來的機遇

一是在傳統信貸業務被直接融資所替代的同時，金融脫媒的發展也催生了新的資產業務。資本市場的快速發展為商業銀行的資金運用提供了廣闊的空間，通過加大對債券及各種結構性產品的投入可以提高商業銀行的資金使用效率，增強資產營利能力。通過為企業提供資產管理、投資銀行、信息咨詢等高附加值的中間業務可以改善商業銀行的收入結構。這些都將改變商業銀行依賴傳統存貸業務的經營模式，實現真正意義上的業務轉型。

二是脫媒有利于商業銀行更加有效地管理風險。證券市場的發展為商業銀行管理風險提供了更為豐富、有效的工具。通過貸款轉讓、貸款互換等工具，商業銀行可以更為有效地管理信用風險。通過互換、期權、期貨等工具，商業銀行可以更有效地管理市場風險。通過發行債券、證券化等工具，商業銀行可以更有效地管理流動性風險。

三是商業銀行與非銀行金融機構的合作大有可為。首先，商業銀行與非銀行金融機構的功能特征存在差異產生了合作的可能。商業銀行在機構網絡、客戶資源和支付清算上有優勢，而非銀行金融市場更擅長專業化運作。其次，在綜合經營仍然處在“積極穩妥”推進階段、補充外源資本渠道不夠暢通的情況下，密切與非銀行金融機構業務層面的合作對于中小銀行來說是一個較為可行的選擇。

四、面臨金融脫媒機遇和挑戰的商業銀行業務經營策略

如果商業銀行不能主動趨勢，金融脫媒的深化會產生較大的負面影響，甚至出現銀行危機和金融危機；如果商業銀行應對得宜，外在條件也允許，商業銀行也可能轉變成為綜合性的金融機構，其非利息收入占比會大幅提高，自身核心競爭力也將大幅提高，進而促進金融體系的健康發展。關鍵是從現狀和優劣勢出發，最大限度地利用或創造內部優勢和外部環境機會，避開自身的劣勢，應對外部環境帶來的挑戰，把這種不利影響降低到最低限度。

一是轉變經營理念。金融脫媒已經成為我國金融發展的長期趨勢，商業銀行應該主動適應這一趨勢，在新的環境下積極更新觀念，增強創新意識。在經營理念上，商業銀行要改變過去忽視直接融資市場的觀念，建立從單純重視信貸市場到信貸市場和資本市場并重的理念，充分發揮商業銀行的客戶資源優勢和規模優勢，在鞏固間接融資市場地位的同時，積極參與直接融資市場的投資，發展與直接融資相關業務，強化商業銀行的金融中介作用。

篇3

在發展過程中，中國金融市場也仍然存在著很多，如金融資產結構不合理、整體金融風險隱患較大、金融機構違規欺詐行為時有發生，等等。作為中國金融市場重要組成部分的資本市場，在其快速發展過程中也存在著自身發展不平衡、債券市場發展相對滯后等問題，導致無法充分發揮其有效配置資源的作用。如何穩步發展債券市場，優化金融資產結構，推進金融市場的整體發展，成為當前我們面臨的重要課題。

一、中國現有金融資產結構不利于經濟結構的調整，加大了經濟運行的社會成本

1、中國現有金融資產的結構特征

近年來，我國金融市場有了一定發展，但直接金融發展較慢、融資主要依賴于銀行信貸資金的局面沒有大的改觀。當前，我國金融資產結構具有兩個顯著特征：

一是間接融資比重過高，直接融資發展緩慢。從國內金融市場整體融資結構來看，2003 年國內金融機構新增貸款規模約為3萬億元，占融資總量的85%，而同期股票、國債、企業債券等直接融資的新增規模為5340億元，只占融資總量的15%.可以看到間接融資占有絕對比重，融資結構嚴重失衡。二是直接融資中政府債券比重過高，政府支配了過多的資源。從國內金融市場直接融資結構來看，2003年直接融資發行量為12515億元，其中國債發行6280億元（占比50.2％），政策性銀行金融債發行4520億元（占比36.1％），股票發行1357 億元（占比10.8％），企業債券發行量358億元（占比2.9％）。企業直接從股票市場和債券市場融到的資金僅占13.7％，而政府融資占86.3％，政府擁有過多的資金支配權。

2、中國直接金融發展的落后加大了經濟運行的社會成本

中國直接金融的發展相對落后，突出表現在企業直接融資渠道缺乏，直接融資能力差，并導致直接融資比重低。這就造成一方面大量社會閑置資金缺乏直接投資渠道，投資者無法根據不同風險偏好自由選擇投資對象，另一方面企業難以根據市場資金與產品供求變化，選擇有利融資策略降低融資成本，并及時調整生產規模與結構。

在以商業銀行為主導、間接金融占絕對比重的金融市場體系中，企業缺乏適應市場變化進行自我調整的能力，就會導致經濟結構調整的成本基本由銀行和政府承擔，造成銀行不良信貸資產的大量增加和各級政府財政負擔的不斷加重。把市場經濟發展中應由市場主體承擔的風險集中到銀行和政府，加大了經濟運行的社會成本。

3、推動直接金融的發展需要推進債券市場發展

穩步推動直接金融的發展，可以充分調動市場主體的積極性和主動性，是提高社會資源配置效率的重要措施。市場經濟國家的直接融資市場以固定收益工具為主，一般占市場份額的2/3，權益類工具一般只占1/3.在固定收益工具中公司債又是主體，其他為公共債和機構債。而在中國，固定收益工具品種單調，公共債只有中央政府的債券，公眾沒有機構債的概念，在公司債中公眾對項目債和為企業生產經營而發行的債券也沒有明確概念區分。（為了適應國內市場的概念，我們仍沿用企業債這一概念，但從規范金融市場來講我們應確立公司債的概念。）在經歷了上個世紀八、九十年代企業債券的兌付風險之后，目前發改委審批的企業債券基本上是項目債券，企業日常生產經營發債受到很大制約，這導致企業發債融資與股票融資之間的發展很不協調。2004年（截至11月底）企業通過股票市場籌資1273億元，通過債券融資245億元，企業債券融資僅為股票融資規模的五分之一。在股票市場一些深層次矛盾一時難以有效克服的情況下，在財政政策從積極趨向穩健的情況下，穩步推進企業債券市場的發展變得更為迫切，也有著極大的現實意義。發展企業債券市場，有利于適當分散全社會融資風險的集中程度，減輕銀行業的融資壓力，也有利于優化金融資產結構，改善信用環境，培育商業信用。

二、明確風險承擔責任，培育機構投資者，促進企業債發展

1、穩步發展企業債券市場應該明確風險承擔責任

債券和股票一樣都是企業直接融資的工具，遵循市場經濟發展的客觀，投資人通過購買債券投資于企業，有權按照約定期限取得利息和收回本金，同時也應承擔企業違約欠債的風險。不過我國有關法規的并未體現這一重要原則。如1987 年的《企業債券管理暫行條例》在很大程度上將企業債券視同國家控制的資源進行管理，沒有明確投資人應承擔風險，反而強調了債券持有人對企業的經營狀況不承擔責任。1993年《企業債券管理條例》保留了相應條款，同樣沒有明確投資人要承擔企業信用風險的責任。現行企業債券發行管理更是強制要求擔保，且多由國有銀行擔保，這不僅抹殺了企業債券不同信用等級的本質特性，也將市場風險轉嫁給了金融機構尤其是商業銀行。因此，要發展企業債券市場，應該對現有的企業債券管理規章進行修訂，明確企業債券投資人的風險承擔責任，并取消強制性擔保。

2、穩步發展企業債券市場應該大力培育機構投資者

企業債券投資需要大量的信息收集和處理工作，對投資者的風險識別與承擔能力要求較高，同時債券價格波動相對較小，只有大額交易才能有效降低成本。企業債券投資的這些特點都表明，具有較強市場風險識別和風險承擔能力的機構投資者是企業債券的理想投資主體。因此，要發展企業債券市場，應該大力培育保險公司、商業銀行、養老基金、投資基金等機構投資者，以提高市場流動性，降低市場風險。個人投資者可以通過投資保險、基金等集合型投資工具間接投資于企業債券。

3、穩步發展企業債券市場應該吸取經驗教訓

發展我國企業債券市場，需要以往在市場管理與建設等方面的經驗教訓，才能對癥下藥。企業債券市場發展相對緩慢的主要原因，歸納起來有以下幾點：一是政府行政干預嚴重。上世紀80 年代末90年代初，在信貸資金實行規模管理的情況下，對企業發債也實行了規模管理。規模管理下的審批制使企業債券成為地方政府支持地方經濟發展和補充貸款規模不足的工具，造成在低效益擴張的經濟增長方式下企業債券的違約風險大大增加；企業債券清償時，部分地方政府又強令當地銀行等金融機構代為償付，留下大量后遺癥。二是以個人為主的投資者群體與債券風險等級不匹配。長期以來，中國企業債券投資人一直以個人投資者為主，目前我國企業債券也主要面向中小機構和個人投資者發行。這類投資者缺乏風險識別能力和風險承擔意識，一旦發債企業發生違約不能按期償付，這些投資者往往會要求政府或金融機構承擔責任與損失，形成沉重財政負擔和大量不良金融資產。三是缺乏健全的企業債券評級和信息披露制度。在我國現有企業債券市場中，債券發行的行政審批制度和投資人的風險意識淡薄使企業債券信用評級形同虛設，這既不利于市場信用基礎的建設，也不利于在優勝劣汰中培育合格的評級機構。此外，我國企業債券市場也沒有建立起完善有效的信息披露制度。

由于沒有正確地總結歷史的教訓，在后來的企業債管理中實行了更加嚴格的發行管制。由于擔心企業債券違約可能給社會穩定帶來隱患，現行企業債券發行管理以零風險為目標。為保證到期本息兌付，管理部門對發行人資質、發行額度進行嚴格控制，并且強制要求擔保，這樣使得只有極少數資質好、且并不缺乏資金來源渠道的大型國有企業才能發行債券，而大量一般企業的融資需求無法得到滿足。

三、培育中介組織，完善服務，促進債券市場健康

1、健全企業債券信用評級制度，培育信用評級機構

根據國際先進經驗，具有公信力的信用評級制度是企業債券市場發展的基礎，信用評級結果成為投資者做出投資決策的重要信息。市場需求是市場供給的催化劑，只有在企業能夠真正自主發行債券、同時投資人自己承擔風險的市場環境中，才能產生對債券信用評級的真實需求，使債券信用評級發揮其評價優劣、揭示風險的指標性作用，也才能讓信用評級機構珍惜信譽，在相互競爭中不斷改進與提高。

2、順應企業債券交易需求，完善市場管理

在金融產品的交易中，主要存在撮合式交易和詢價式交易兩種交易方式。一般來講，小額交易和交易要素簡單明了的金融產品適合運用場內集中競價、自動撮合的撮合式交易，而大宗交易和交易要素相對復雜的金融產品適用于場外詢價、逐筆成交的詢價式交易。，的金融市場既有交易所債券市場所采用的撮合式交易，也有銀行間債券市場的詢價式交易。企業債券涉及的交易要素較為復雜，對投資者專業素質要求較高，是適合機構投資人和大宗交易的金融產品；根據國際發達市場經驗，包括企業債券在內的債券發行與交易，95％以上都是在場外市場完成的。讓企業債券發行人和投資人根據需要自主選擇市場發行債券及進行交易，是穩步發展企業債券市場的最好選擇。

在實現市場主體自由選擇發行市場和交易方式的基礎上，監管部門還應完善市場管理，逐漸放松對企業債券市場的管制，建立有效的市場激勵與約束機制，以保證資金自由流動、市場競爭充分、透明度高。要充分發揮中介機構和其他參與主體的作用，保證市場透明度，除建立有效的債券發行信用評級制度之外，還應該建立嚴格的信息披露制度，其中信息披露制度應該明確規定信息披露的、標準、程序、頻率及嚴格的違規處罰措施。

3、完善債券托管和結算服務，提高債券交易效率

債券是由投資人自擔風險的金融產品，金融機構與中介機構只提供中介服務，因而必須對債券和客戶資金實現嚴格的第三方托管。目前的債券托管方式和客戶資金的托管方式，不能從技術上保證客戶資產和資金不被挪用，必須進行較為徹底的改革。

市場參與主體對交易結算方式的不同需求導致了對應交易結算系統的差異，中國證券登記結算有限責任公司和中央國債登記結算公司同時存在，并在兩家登記公司之間建立便捷高效的轉托管制度，能夠滿足市場發展需要，促進適度競爭，提高服務效率。登記結算公司現有的席位托管制，存在著客戶債券與資金可能被挪用的風險，應將其改革為客戶托管制，并完善制度堵住漏洞，這樣既能提高債券轉托管的效率，又更有利于客戶對發行、交易場所的選擇。

四、加強監管協調，實行功能監管，促進企業債券市場發展

1、完善現有債券監管體制，實現功能監管

中國債券市場目前由多個機構分別管理。國債發行由財政部管理，企業債券發行由發改委管理，金融債券發行由人民銀行管理，在交易所上市的債券交易由證監會監管，在銀行間市場上市的債券交易由人民銀行監管。由于監管部門之間的分工與協調存在，導致在實際運行中往往形成多重監管，造成監管效率較低，了整個債券市場的發展。

要促進企業債券市場的發展，應該明確債券市場監管以功能監管為主，債券市場運行規則的制定、市場準入和市場日常監管由相應的市場監管部門負責，避免出現多重監管或監管盲區。要實現功能監管，應該轉變監管理念，調整監管定位。監管部門應該有如下定位：一是制訂債券發行、交易規則；二是完善信息披露和信用評級制度，制訂信息披露標準，并對信息披露進行監督，對信息披露不真實、不及時、不充分的行為予以懲處。在此前提下，取消對發行主體資格、發行額度和發行利率的限制，把企業債能否發行、發行多少的決定權交給市場，并對企業債券發行實行真正的核準制，并盡快實現注冊發行管理。

2、建立監管協調機制，提高監管效率

為了提高監管效率，促進企業債券市場乃至整個金融市場的發展，應該在目前的監管框架下，加強市場各監管部門之間的協調與溝通，實現監管協調機制的制度化與規范化。監管部門之間的監管協調主要應體現在以下幾方面：

統一監管理念。各種規則的制定和履行監管職能的出發點是尊重投資人、籌資人的自主權，保證信息的充分披露，保證交易的公開、公正、公平，讓投資人承擔風險。

統一制定規則。在發行市場應按照公共債、公司債、機構債和外國債分別制定發行規則；在交易市場不能按發行主體，而只能以交易方式制定共同的規則，這樣才能保證市場的統一和效率；各種規則的制定必須有對違規者的嚴厲處罰，否則規則難以被遵守；對市場的管理應以自律為主；監管者的職能是檢查市場主體行為的合規性和對違規者依法懲處。

相關信息共享。在監管職能分散的框架下，信息共享是提高市場監管效率的唯一辦法。

篇4

1我國上市公司融資結構及股權融資偏好

融資是指企業根據自身生產經營、對外投資以及調整資本結構的需要,通過各種融資渠道經濟有效地為企業融通資金的行為。企業的資金來源主要有內源融資和外源融資兩個渠道,其中內源融資主要是指企業的自有資金和在生產經營過程中的資金積累部分;外源融資即企業的外部資金來源部分,主要包括直接融資和間接融資兩類方式。直接融資是指企業進行的首次上市募集資金、配股和增發等股權融資活動,所以也稱為股權融資;間接融資是指企業資金來自于銀行、非銀行金融機構的貸款等債權融資活動,所以也稱為債務融資。

我國證券市場經過10多年的發展,已具備一定的規模。到目前為止,上海、深圳兩地的證券交易所已先后有1100多家上市公司的股票發行、交易,其中不少上市公司又進一步通過配股、增發等方式募集了大量資金,股票市場的大規模發展為上市公司進行外部股權融資創造了極其重要的場所。可以說,股票成為上市公司更為偏好的融資方式,而對于銀行借款、發行債券等債務融資方式,上市公司卻不太熱衷。研究表明,我國上市公司的內源融資在融資結構中的比例是非常低的,外源融資比例遠高于內源融資,而那些“未分配利潤”為負的上市公司幾乎是完全依賴外源融資。其次,在外源融資中,股權融資所占比重平均超過了50%,其中上市公司通過股票市場公開發行A股進行的股權融資在全部股權融資資本中的比例平均達到了17%左右的水平,并且隨著股票市場的進一步發展,有理由認為這一比例的平均水平還將繼續快速上升。所以不難看出我國上市公司的融資順序表現為股權融資、短期債務融資、長期債務融資和內源融資。

但是,在西方企業融資結構中,根據啄食順序原則,企業融資方式的選擇順序首先是內部股權融資,其次是債務融資,最后才是外部股權融資。從美、英、德、加、法、意、日等西方7國平均水平來看,內源融資比例高達55.71%,外源融資比例為44.29%;而在外源融資中,來自金融市場的股權融資僅占融資總額的10.86%,而來自金融機構的債務融資則占32%。可見,西方7國企業融資結構的實際情況與啄食順序假說是符合的,而我國上市公司的融資順序與現代資本結構理論關于啄食順序原則存在明顯的沖突。造成這種局面的原因是多方面的,有上市公司股權結構不合理的問題,也有債券市場不發達、目前的股票融資成本較低等原因。我們將中國上市公司融資結構的上述特征稱為股權融資偏好。

2上市公司股權融資偏好的原因分析

2.1股權融資成本偏低——股權融資偏好的直接動因

篇5

從世界范圍內來看，可以把不同國家的金融體系大致分為兩類銀行導向型金融體系和市場導向型金融體系。前一類以德國，法國和日本為代表。后一類則以美國和英國為代表。銀行導向型的金融體系內的企業外部融資主要依賴于銀行的貸款，因此商業銀行在此類國家中極為發達；而市場導向型的金融體系內的企業外部融資主要依賴于資本市場(股票市場和債券市場)，因此非銀行類金融中介極為發達，美國投資銀行的分離與興盛便是得益于此。

因此，從微觀金融機構的角度而言，兩種金融體系對應了兩種銀行經營機制：全能型銀行和分離型投資銀行體制，也就是金融混業經營和分業經營。

分離型的投資銀行功能異化

在投資銀行尚未介入次級債市場之前，按揭貸款證券化的流程基本如圖1。投資銀行介入后，按揭貸款證券化的流程開始發生新的演變，見圖2。

投資銀行的介入改變了次級債券的生產流程，使得次貸市場超常規發展，并通過多鏈條，多樣化的證券化產品掩蓋了風險，最終在標的資產一房價下跌的情況下演變為金融危機。那么，究竟是什么導致了投資銀行的這些行為呢?可以認為將投資銀行從商業銀行體制中分離出來專門化的這種機制，使得分離型的投資銀行的行為發生了“異化”。具體來講，在利潤最大化的追求下，沒有商業銀行那樣受到巴塞爾協議的約束，可以無限擴張自

己的杠桿，賺取倍放的收益，并在這種貪婪的欲望下，風險控制過程中出現了投行集體的道德風險，最終釀成了惡果。因此，投資銀行的過度依賴杠桿以及存在道德風險的風險控制是使其成為罪魁禍首的主要原因，監管部門對金融創新的監管不足則成為了幫兇。

經由2007年以來的美國次貸危機，美國金融系統一片狼藉。然而投資銀行與全能型銀行在危機中表現出了不同的命運。美國華爾街的前五大投資銀行已經集體退出了歷史舞臺。相比之下，全能型銀行雖然受挫，但尚不致“坍塌”。究其主要原因在于全能銀行的多元化經營。

從資產方面，即業務布局與收入結構來看，可以發現兩者殊途命運的根源。從圖3可以看出，投資銀行有60％左右的業務收入來源于自營與交易業務，而全能銀行這一比例在20％左右。過于單一的業務模式是導致獨立投資銀行深陷危機的重要原因，而全能銀行運用多樣化的經營戰略，通過傳統業務有效彌補了投資銀行業務的損失。

以雷曼兄弟為例。由于雷曼公司所持有的住房抵押貸款比重一直較高，隨著次貸危機進一步加重，以前作為公司重要利潤來源的住房抵押貸款開始變為“毒藥資產”，導致雷曼公司由盈利變為虧損。因此，對雷曼兄弟來說，其曾經的“福”和現在的“禍”皆來自其在優勢業務方面比重過大。業務結構的不平衡削弱了其抵抗市場風險的能力。

在華爾街，那些曾經回報頗豐的業務已經商品化，其中包括替客戶交易和認購債券。因此雷曼兄弟，以及美林和其他一些公司，引入利潤率更高的產品，其中最顯著的是包裝和交易按揭貸款支持之有價證券類型。這使得雷曼兄弟等公司得以保持較高利潤。但這一轉變徹底改變了他們的業務模式。華爾街對于客戶的依賴大大降低，而對于自營交易的依賴大大增強。

兩種銀行體系的比較

關于銀行導向(間接融資為主)的金融體系與市場導向(直接融資為主)金融體系的優劣的爭論和未來金融體系的演進方向的分析在理論和實務界一直是一個熱點問題。從金融危機的起因來看，對應于市場導向型的獨立投資銀行的介入是這次引發于證券化超常規發展金融危機的主要推手。那么，兩種金融體系為何存在如此大的差異?

融資功能差異巨大

考察金融體系的本質功能，在微觀上無非是要把有資金剩余的儲蓄者或投資者與需要外部資金注入的籌資者或融資者聯系起來，在宏觀上就是要通過各種方式把整個社會的儲蓄動員起來，為投資提供資金支持，簡言之就是要把“儲蓄”轉化為“投資”。金融活動在儲蓄和投資之間的中介作用分為兩種類型，即間接金融和直接金融。

就金融中介機構的比較而言，通常人們認為間接金融是通過金融中介機構進行的，而直接金融是通過證券市場進行的，所以有人又把“金融證券化”稱為“金融非中介化”或“金融脫媒”。這里所說的金融非中介化指的是銀行信用中介正在讓位于通過證券市場進行的直接融資，但這并不是說金融中介不存在了。一般把金融市場中介機構分為兩類：一類是傳統的商業銀行為代表的機構，他們直接參與到投資者和融資者的債權債務關系中去，起到的是信用中介的作用。第二類是其他的金融中介機構，包括投資銀行和各種資金管理公司等。他們并不是直接履行信用中介的職能，而是為投資者和融資者提供各種服務從而使兩者確立某種信用關系。因此，嚴格地說，金融非中介化實際上講的是金融非信用中介化。就金融市場與金融機構關系而言，第一類的金融機構與證券市場存在著一定的替代關系，銀行的信用中介越發達，銀行的信用中介占的比重越大，通過證券市場融資比例的比重越小。第二類金融機構與證券市場為互補關系，就本身而言是證券市場的一部分，從屬于證券市場并為證券市場服務。這也是兩種金融體系能夠對應于兩種微觀金融機構類型的理論基礎和淵源。

就兩種融資方式的融資成本比較而言，理論上直接融資成本要大于間接融資成本。這主要有兩方面的原因：一是根據收益與風險相匹配的原理，股權資本由于承擔的經營風險比債權資本要大，因此股東所要求的回報要大大高于債權人。二是股權融資過程中，要支付一些債務融資所無須支付的費用，如股票發行費用等等。基于此，形成了著名的融資優序理論，即企業融資首先考慮內源融資，然后是債權融資，最后才是股權融資。

就兩種融資方式的融資效率而言，理論上，在充分競爭的市場、完善的產權制度，合理的銀行與企業治理結構前提下，無論是銀行的間接融資還是通過證券市場的直接融資都可以實現儲蓄向投資的高效轉換。但是實際上，由于銀行的管制較嚴格，比較側重資金使用的安全性，因此往往銀行貸款偏向于規模較大的企業，且多為中短期借款，而對于新興產業的支持不足。而證券市場則通過分散的投資者的不同風險偏好和盈利要求可以實現對企業的長期融資，因此無論是對于大型，成熟企業還是對于新興產業的發展都有較大的融資優勢，可以更好的促進一國經濟增長，這一點可以從美國20世紀末的

信息產業發展速度遠超德國就可以窺見一斑。

金融市場的信息比較優勢

金融交易是當前處理與未來相聯的資金，而未來總是不確定的，因此信息顯得格外重要。獲得和利用信息進行資源配置是金融體系最重要的功能之一，而兩種金融體系在這方面也表現的有所區別。

在市場導向型金融體系(如美國)中，往往具有充分、透明的信息披露機制，這樣才能產生大量的公共信息。此外，存在許多證券分析師、共同基金、養老基金和其他中介通過分析工作收集私人信息。信息披露的越充分，股票市場越有效。當可供公共利用的信息相對多時，股票價格才會吸收和反映各種有關信息，形成有效價格，此時市場相對有效，能夠通過股票價格有效配置社會資源。同時，金融市場除了提供股票價格信號外，還能通過交易量、并購等機制提供“多元審查(Multiple Cneck)”，由于這些都是一種綜合了各種不同觀點的機制，因而能夠提供公司最優決策所需要的信息。

雖然金融市場能產生更多的信息，但金融中介與企業的長期關系意味著中介能獲得企業很有價值的私人信息，可以使資源得到更好的配置。基于金融中介理論，金融中介的信息處理能力更強調銀行對企業的監督功能。從信息生產的角度看，金融中介比金融市場更具有優勢，表現在信息生產的規模經濟和不存在“搭便車”上。銀行在獲得信息后并不需要披露給市場，避免了搭便車問題，因此信息生產的壟斷性能夠刺激銀行去生產和利用信息，同時對貸款項目進行事前篩選和事后的監督，發揮銀行監督的比較優勢。但是，銀行監督也有缺陷，那就是銀行一旦擁有大量的企業私人信息，就有從與企業的再交涉中獲得最大的信息租金的可能性，由于新項目風險較大，銀行作為規避風險的債權人很可能打擊企業投資于新項目的積極性，最終有可能影響經濟增長。此外，與金融市場能夠提供價格，交易量和外部接管等“多元審查”相比，銀行中介只能通過貸款的形式提供“一元審查”機制。

可見，兩種金融體系對信息的生產和處理方面有所不同，但不存在絕對的優劣之分。在不同的情境中有各自不同的適用性，我們可以結合不同的產業結構來進一步分析彼此的信息處理優勢。如前所述，銀行監督功能的發揮前提是，投資者對于獲得的同樣信息會作出同樣的判斷，從而組成一個共同體――銀行；而當投資者的判斷不一致時，金融市場則更有利于配置資源。因此，一國的產業結構會影響不同金融結構的信息處理效率。當一國尚處于經濟發展的初期，廉價勞動力是主要的競爭性因素，當其產業機構以農業和傳統的工業部門為主時，由于人們能夠很容易判斷什么行業將創造財富，獲得更多利潤，因此以銀行中介為主的金融體系在信息的處理上具有比較優勢，此時銀行導向型的金融體系較為發達。而當一國經濟發展到一定程度后，特別是一國的產業受技術創新的影響很大時，由于新技術能否帶來盈利的信息很不確定，并且判斷趨于分散化，此時金融市場在信息處理上就具有比較優勢，因而較易市場導向型的金融體系。

全能型銀行的風險管理優勢

兩種金融體系在風險管理方面存在著極大的差異。在風險管理方面，金融市場允許投資者根據自己的風險承擔能力進行投資組合，在分散非系統性風險方面具有優勢。而銀行則可以通過跨期平滑分散系統性風險。

金融市場的風險分擔機制包括兩種具體形式：一是投資者通過購買和持有金融市場上的多種金融資產，創建投資組合，從而形成在不同投資者間金融風險互換的風險分擔機制；二是通過衍生金融工具的應用，重新在不同投資者之間分擔風險。

銀行是跨期風險分擔模式。通過金融中介的引入，跨期風險幾乎能夠完全消除風險資產收益的隨機波動帶給投資者的風險。投資者通過運用銀行中介的跨期平衡功能將部分資產通過時間上的平滑轉移到其他時期，使各期消費量相對穩定，獲得一個更高的福利水平。

從表中可以看出，與以銀行為主的金融體系相比較，以金融市場為主的金融結構在分擔與管理風險方面并沒有特別的優勢。相反，銀行的比較優勢更大。對于投資者來說，銀行將系統性風險和非系統性風險都承擔下來，通過貸款多樣化和分散化的方法將所承擔的非系統性風險分散掉，系統性風險在銀行與企業間進行分擔，銀行最終僅承擔剩余部分系統性風險。而金融市場上的投資者則通過投資組合來規避非系統性風險，對于系統性風險投資者必須自己承擔，因此，金融市場上投資者承擔的風險比銀行存款者要大。

同時，金融市場與銀行的風險管理方式上還存在差異。銀行跨期風險分擔的過程，也是銀行將風險內部化的過程。這是因為銀行與儲戶簽訂的債務契約受到法律保護，銀行必須清償對儲戶的到期負債，儲戶不承擔風險。金融市場的風險管理方式不是將風險內部化，而是在既定的時點上，由投資者直接根據自己的風險承受能力進行風險互換，最終的風險損失都由投資者直接承擔，市場本身既不承擔風險損失，也不分享風險收益。投資者主要根據公司管理者采取的行動信號來進行決策。而這種投資決策是否有效還要取決于市場的有效性。一旦突破市場模型的完全競爭假設，加入現實中存在的諸如交易成本和非對稱信息等市場缺陷條件，市場機制的效率就無法保證，投資者也就不能夠依據現有信息做出正確投資決策。

而這也正是次貸危機爆發的原因。經濟的下滑以及房價的下跌造成的系統性風險是無法通過金融市場來規避的，通過自營與交易業務參與其中的投資銀行由于沒有存貸業務和準備金，而只能將風險完全暴露在該時點上，數字財富一旦蒸發，投資銀行也只能轟然倒塌。而銀行控股公司一方面有著嚴格的風險控制制度，另一方面也由于其具有的跨期平滑風險功能而能在這場危機中幸免于難。

兩種金融體系的適用性階段反復是金融體系發展的特征

正如前面所述，兩種金融體系在各種不同的功能上各有千秋，不能說存在絕對的優劣之分，但是如果按照經濟發展所處階段來說，似乎又存在著不同的適用性的情況。例如，在經濟高速發展階段，往往需要新興產業的帶動和支撐，而銀行導向型的金融體系缺乏長期融資的意愿，并且難以形成對新興產業前景的一致預期，因而新興產業融資問題的解決需要依賴證券市場，美國在各個年代新興產業的發展就例證了這個觀點。然而，一旦新興產業隨著產業周期進入成熟甚至衰退階段，實體經濟所需資本已可由銀行融資而得，而下一個新興產業又沒有出現之際，隨著新興產業發展而起的金融市場往往會按照慣性持續下去，金融市場中的虛擬資本會大大超出實體經濟的需要形成泡沫，最終泡沫

破滅產生金融危機。而在這個階段，從商業銀行分離出來的專門化的投資銀行機構的抗風險能力，以及整個市場導向型金融體系的抗風險能力的脆弱性就暴露無疑。

次貸危機的爆發與前面的分析如出一轍。當前，華爾街的集體“倒塌”似乎已說明了美國未來金融體系的走向。按照金融危機的發展階段來說，當前正處于全面經濟衰退的時期。我們預計美國經濟企穩將在2010年，而按照歷次金融危機的發展規律，經濟恢復尚需要2－3年甚至更長的時間。在這段時期，加強監管的銀行控股型銀行或者說全能銀行無疑將是危機后美國金融體系的趨勢。這一趨勢有可能伴隨著金融危機影響的徹底結束，以及以新能源為創新技術衍生的第五波康德拉季耶夫長周期的開始而終結，屆時，華爾街模式也許會迎來又一個神話。

金融體系的形成與國情相關

盡管我國直接參與或投資于美國次貸衍生品的規模并不大，直接影響有限，但這次金融危機為我國金融體系的改革提供了難得的學習機會。

金融體系的兩種模式的形成都有其深刻的經濟，政治，歷史和文化方面的原因，因此，一國金融體系的建設必須依靠自身的國情，而不能完全照搬照抄。如在20世紀70年代，美國已經基本形成了市場導向型的金融體系，而德日兩國作為后起的資本主義國家，在政治上傾向于統治權的集中。在文化價值觀上強調共同主義和群體意識，重視長期利益。因此，在當時，德日兩國并未像美國一樣而是發展出了全能型銀行的金融體制，事實證明該金融體系在兩國經濟騰飛的過程中居功至偉。

我國正處于經濟轉軌時期，銀行和資本市場都相對欠發達，但在上世紀70年代末金融體制改革時，由于主要致力于為經濟體制改革服務，因此在資本市場尚未形成時，主要推動的是銀行業的改革，基于此，形成了銀行為主導的金融體系，國有銀行在資源配置中占據著絕對的支配地位。

由于我國銀行的國有屬性以及銀行內部公司治理的不足，使得金融體制改革早期的銀行體系內出現了大量的不良貸款，嚴重影響到了我國商業銀行的生存和發展。因此，在商業銀行市場化改革的同時，需要大力發展證券市場。

相對于銀行受到的嚴格監管，市場一般屬于投融資者的自發行為，金融創新行為往往成為突破銀行管制的補充或替代。如在上世紀60年代，由于商業銀行經營受到了嚴格限制，歐洲債券市場極為發達。70年代后，出于規避風險的需要，浮動利率票據、貨幣遠期交易和金融期貨等金融創新大行其道，到了80年代，由于金融全球化和信息化的發展，融資方式的創新達到高峰期，互換交易，期權交易和遠期交易占據了主要位置。

篇6

關鍵詞：產業集聚；發展現狀；金融產業

金融是國民經濟的血液，是現代經濟的核心，在現代經濟發展中居于主導地位。近年來，河南金融工作整體實力和活力不斷增強，形成了涵蓋銀行、保險、證券等多種業態的現代金融體系，有力支撐了河南經濟的發展。據不完全統計，目前河南金融業從業人員超過62萬，其中銀行業金融機構從業人員17萬。2012年河南省金融業增加值達到了103830億元，突破千億元大關，增長175%。年末金融機構各項存款余額3164850億元，比上一年增長188%；全年4家企業在境內外首發上市；保險公司保費收入84113億元。可見，金融業在人民的生活中扮演的角色越來越重要。金融產業集群已成為提升區域金融業綜合競爭力的重要組織形式，金融產業集群的建設也受到政府部門的高度關注。

一、河南金融產業集群發展現狀

河南省近年來不斷的深化金融行業改革，各種金融機構經營活力不斷得到提升，有力的支持了河南經濟持續快速協調健康發展。

（一）保險業加速發展，保障功能持續提升

保險業是金融體系和社會保障體系的重要組成部分，在社會主義和諧社會建設中具有重要作用。近年來，河南省保險業市場主體更加豐富，從業人員大幅增長。2013年，河南累計實現保費收入91652億元，增速由年初負增長902%逐月回升至年底正增長896%，業務觸底回升跡象明顯。財產險市場更是逆勢飛揚，延續了近年來20%以上的發展勢頭，財險保費收入與人身險保費收入均居中部六省第一。保險公司保費收入91652億。其中，人身險保費收入67298億，財產險保費收入24355億。全年賠付額27975億元，其中，人身險賠付15552億，財產險賠付12422億。

（二）銀行業穩健發展，信貸增長平穩回調

而銀行業作為金融業的重要組成部分，起著至關重要的作用。目前，河南省銀行業規模繼續壯大，各項存款增長趨緩，貸款增長回歸常態水平，市場利率穩步上行，跨境人民幣業務成功開局。由表1不難看出河南省各類金融機構個數、從業人數逐年增長，表明河南省金融產業平穩發展。到2013年末，全省銀行業金融機構網點12161家，比年初增加208家。河南省銀行業整體運行平穩，實力不斷增強；全省法人機構（總部）共有230家，比年初增加13家；全省銀行業金融機構從業人員比年初增加4540人，銀行業從業人員隊伍逐漸擴大。

二、河南金融產業集群發展的優劣勢分析

（一）河南省金融產業集群發展優勢

1區位優勢獨特

河南省位于我國東部沿海發達地區和中西部內陸地區結合部，處于兩大一級發展軸京廣深港經濟帶與隴海―蘭新經濟帶的交匯處，起著貫通南北、承東啟西的橋梁和紐帶作用。方便的交通條件和優越的地理位置，進一步密切了河南與全國各地的聯系。所以，從與全國經濟聯系考慮和從相鄰省區經濟技術交流兩方面考慮，河南省都處于中心位置。

2金融基礎良好

目前，河南省銀行、保險、證券期貨、信托等金融機構迅速發展，產權交易、基金擔保等新型業態蓬勃興起，初步建成了服務高效、網絡發達、運行穩健、功能先進的金融服務體系。鄭州商品交易所是由國務院批準成立的我國首家期貨市場試點，是全國 3 家商品交易所之一，上市交易品種包括小麥、棉花、精對苯二甲酸、白糖、早秈稻、菜籽油等品種，在國內國際市場上的影響力逐年增強，“鄭州價格”已成為國際資本市場重要的價格風向標。

3承接優勢

河南是全國重要的糧食基地、能源基地、原材料基地和裝備制造業基地，在金融危機的影響，在外部環境趨緊和內部成本壓力增大的作用下，發達國家和東部沿海地區向我國中西部地區產業轉移的步伐正在加快，河南省具備很強的承接能力和良好的承接基礎，因此成為產業轉移的重要承接地，實體經濟的轉移必然要求金融機構的轉移，這為全省金融業的大發展提供了良好的機遇。

（二）河南金融產業集群發展劣勢

1金融市場不盡完善

鄭州市金融市場仍不完善，表現在： 一是河南省金融企業結構單一，銀行占絕對優勢，非銀行金融機構發展緩慢而且市場占有率低。以證券為例，至 2013年底，鄭州上市公司數量遠遠低于武漢市。二是金融體系不健全，全國性大型金融機構尚未進駐，地方法人金融機構資本實力弱，數量少、缺少龍頭企業。三是金融開放程度低。進駐鄭州的外資金融機構數量比較少。

2融資結構不平衡的矛盾突出

由于歷史的原因，河南企業融資結構以間接融資為主，隨著資本市場的不斷發展，盡管直接融資比例不斷上升，但間接融資比重仍然偏大、直接融資格局較小的狀況仍未得到根本的改變，省內資本市場的層次單一，企業直接融資的動力不足。從股票市場、債券市場和中長期信貸市場的發育來看，中長期信貸市場和債券市場的發展明顯滯后，債券市場、股票市場內部也存在著發育不平衡的問題。

3金融機構數量較少

與浙江、江蘇等經濟發達省份相比河南境內的金融機構網點個數明顯過少。2012年在河南境內的證券公司、基金公司和期貨公司總部個數只有4家，而浙江和江蘇分別有16家和17家。從銀行類金融機構網點數量來看，河南好像并不比上述兩省落后，然而，資產占絕大比重的大型商業銀行和股份制商業銀行營業網點卻遠遠落后于兩省。

三、促進河南金融產業集群發展的對策建議

河南省金融產業集群發展既存在明顯的區位優勢、相對優越的外部環境和金融基礎等優勢條件，也存在金融市場不完善、經濟總量偏小和金融生態環境建設滯后等不足之處。結合鄭州市金融產業的發展現狀，要加快河南省金融產業集群發展的步伐，可采取如下措施。

（一）支持銀行業的發展，建立廣覆蓋、多層次的銀行體系

一是充分利用國家發展中部，促進中部地區崛起的契機，加快成立總部在鄭州的股份制商業銀行，并支持鄭州銀行做大做強。引進國內外戰略投資者，參照國際銀行標準，學習其先進的服務方式和經營理念，增強市場競爭力。二是吸引境內外銀行落戶鄭州。以鄭州金融集聚區建設為重點，建設金融產品交易和資金融通中心，發展服務于物流業、先進裝備制造業的金融體系。三是培育發展農村銀行機構。深入開展農村金融產品和服務方式的創新工作，加快建設村鎮銀行、貸款公司，推動農村競爭性金融市場建設。

（二）逐步完善金融結構

一是整合地方非銀行金融機構。組建適合鄭州及中原地區的財產保險公司、基金管理公司、人壽保險公司等地方非銀行性金融機構。二是做大做強鄭州商品交易所。以農產品期貨交易為特色，加大改革和扶持力度，進一步確立鄭州商品交易所在全國的領先地位，推動鄭州商品交易所發展成為功能完善、特色鮮明的綜合性商品期貨交易所。三是培育和發展保險業。要把鄭州建設成為中部的“保險之都”，不斷的調整保險業結構，以提高行業內涵價值和盈利能力。

（三）推動資本市場發展，拓寬融資渠道

一是進一步擴大直接融資規模（大力發展股票、債券、期貨、產權等市場），建設多層次的資本市場體系。二是做優做強證券公司。支持中原證券公司利用增資擴股、兼并重組等手段壯大其綜合實力，增強其在全國的影響力。加強投資引導，進一步推動符合條件的上市公司采取增發、發行可轉債等方式進行再融資，不斷的擴大股票市場的融資規模。三是加快培育上市企業，增強其融資功能，促使優勢資源向上市公司集中，支持上市公司依托資本市場實現產業整合。

參考文獻：

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[關鍵詞]互聯網；金融；創新；風險

doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2015.18.100

[中圖分類號]F49；F832 [文獻標識碼]A [文章編號]1673-0194（2015）18-0-02

進入21世紀，互聯網越來越普及，電腦與人類朝夕相伴的時代逐漸到來。互聯網技術的發展帶來了許多領域的革命和創新，金融行業者也在尋求機會不斷創造適應社會發展的金融產品。金融市場借著互聯網時代的這股東風，形成了互聯網金融市場經濟的新型業態，這種業態既不同于各種商業銀行的間接融資業務，也不同于證券市場的融資平臺。互聯網加速了金融創新，金融創新也開拓了互聯網發展的新領域。互聯網金融從廣義上來說，泛指一切通過互聯網技術實現傳統資金中介作用的行為。互聯網金融也屬于金融創新的一種，它不僅是對傳統金融的補充、完善，更是金融行業和互聯網發展的必然結果，推動了我國金融體制的深層次改革。

1 互聯網金融與傳統金融的對比分析

1.1 互聯網金融更快捷，更年輕化

隨著電腦的普及，越來越多的青年人使用互聯網，互聯網占據了大部分青年人市場，這使得互聯網金融的發展更年輕化。隨之出現的支付寶、余額寶等互聯網平臺讓支付更為快捷，P2P等平臺也使投資者與被投資者之間的交易更方便快捷，這些都是傳統金融做不到的。

1.2 客戶群體更趨向于年輕群體和企業

有關資料顯示，作為互聯網金融模式之一的余額寶的人均投資不到2 000元；這些資金在傳統金融投資者看來微不足道，因為這些錢存在銀行賬戶里幾乎是無收益的，但在互聯網金融發展時期，擁有小筆金額的客戶，成為余額寶的主力客戶群。

1.3 投資成本低

互聯網金融突破了傳統金融的局限，抓住了互聯網金融群體理財“時間碎片化”和“資金碎片化”特點，讓理財變得輕松簡單。因此，互聯網客戶群體年輕化、小眾化、閑散化，追求投資的低成本和便捷性，追求小額資金既能保持流動性又能實現收益。

2 互聯網金融的創新模式探究

過去的10年間，互聯網金融模式逐漸發展并創新。在互聯網金融模式初現端倪時，互聯網金融市場幾乎呈現無金融中介狀態，基本上是為大眾提供一個平等的平臺，使資源達到合理有效配置，并減少交易成本。最初的主要金融模式是網上及手機銀行支付，隨后出現P2P融資平臺、余額寶以及支付寶等支付平臺，使互聯網金融在不知不覺中出現很多創新模式。創新模式大致包括以下幾方面內容：支付方式、投資融資方式、營銷渠道以及網絡銀行等金融機構。

2.1 支付方式

支付方式是合同交易后產生的發生在交易雙方之間的資產轉移方式。這里說的支付方式，主要指第三方支付，例如支付寶、財付通等第三方支付平臺，而在傳統金融模式中，很少出現第三方支付的情況。近年來，我國第三方支付市場迅猛發展，已成為網絡購物、線上繳費等小額支付結算的主要渠道。互聯網技術的統一，給互聯網金融創造了優勢，使得網上支付更加便捷。互聯網金融支付方式經歷了兩個階段，第一階段是把線下支付轉移到線上支付，第二階段是把線上支付完善到移動線上支付，以實現隨時隨地完成網上支付。

2.2 投資融資方式

在互聯網金融興起之前，一般企業或者個人要想融資都要通過商業銀行或證券公司等中介來實現，隨著互聯網不斷發展，企業融資逐漸由間接融資變成直接融資，更方便、高效，也解決了中小企業融資問題。這方面主要的金融產品有P2P融資平臺，P2P又包括人人貸、君融貸、宜人貸等方式。除此之外，還有網絡小貸公司、眾籌融資和銀行信貸等模式。

2.3 營銷渠道

營銷渠道方面的創新主要表現為營銷渠道網絡化。2012年以來，網絡理財產品的走紅說明了大眾理財需求逐漸和互聯網技術相互對接，2013年余額寶的出現更是讓互聯網金融進入新階段。其優勢表現在可以擺脫時間、地點的限制，收益率更高，信息收集更全面，選擇范圍更廣以及操作更方便快捷等方面。目前，以淘寶理財頻道為代表的第三方支付機構理財平臺已匯集了多種保險、基金及理財產品，可為客戶提供理財產品的一站式交易與管理服務。很多商品直接在網上出售，既幫助商家節約成本，又給買家提供方便，即產生了我們所說的B2B、B2C等銷售平臺。

3 互聯網金融的風險及應對問題

目前，支付寶在網絡購物占有重要地位，微信紅包也日漸紅火，嘀嘀打車和快的打車競爭激烈，“互聯網金融”已從一個模糊概念發展成為人們生活的一部分。互聯網結合基金、理財產品等更是拉近了與民眾的距離。2013年以來，互聯網金融可謂風生水起，給傳統金融模式帶來了巨大挑戰，受到越來越多人的追捧，但也要注意這些風光背后存在的隱患。

3.1 互聯網金融的監管跟不上發展步伐

互聯網金融的飛速發展，突破了傳統金融的體制束縛，與此同時，互聯網金融的監管卻跟不上發展步伐，導致在很長一段時間內，互聯網金融處于一種監管不到位的狀態，這不利于互聯網金融有條不紊地發展。目前，我國的監管是不完整、不到位的，例如包括存款保險制度在內的一系列金融監管制度尚未建立，監管者分身乏術，這間接影響互聯網金融的監管進程。

3.2 互聯網金融存在的風險比傳統金融機構大

一是互聯網的普遍性表明互聯網金融實現了全社會資金融通，這是優勢，但也是風險所在，互聯網的融通性使得原本應有傳統金融機構承擔的風險轉移到了互聯網金融相關的主體身上。二是互聯網企業沒有傳統金融機構的專業能力，不能有效識別風險和控制風險，缺少專業團隊的控制。

3.3 金融業務交易的虛擬性

網絡型金融業務是靠互聯網這一平臺實現的，互聯網本身的虛擬性決定了由此帶來的金融業務交易的虛擬性。通過互聯網金融業務的交易，能增強交易過程和對象的隱蔽性，同時也使整個交易風險形式更加多樣化。

綜上所述，雖然互聯網金融風險確實存在且會帶來很多不利影響，但這并不代表不能再開展網絡金融業務。與此相反，互聯網金融業務的發展是時代進步的潮流和趨勢，為促使互聯網金融業務健康快速發展，應不斷強化網絡金融風險的防范措施。

主要參考文獻

[1]謝平，鄒傳偉.互聯網金融模式研究[J].金融研究，2012（12）.

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【關鍵詞】煤電一體化；融資優化

近年來，由于燃煤價格不斷攀升，導致“市場煤”和“計劃電”的矛盾日益突出，火電行業出現大面積的政策性虧損。煤電一體化項目煤源穩定，燃料價格不受煤炭市場制約，不需燃料運輸費用，可大幅降低發電成本。煤、電、運一體化經營，以股份制為主要形式參與兼并重組，實現強強聯合就成為了各地不斷涌現出的項目新兵。

1.煤電一體化項目融資的特點

煤電一體化項目初始投資成本大，其投資成本既包括電廠部分投資也包括了煤礦部分投資。以2×1000MW電廠配套年產800MT煤礦的煤電一體化項目為例，該項目僅電廠部分投資約達70億元，煤礦部分投資約達40億元，總投資達110億元。

投資額巨大是該項目的顯著特點。由于項目極大得利用了坑口能源的便利條件，煤炭運輸成本低廉，使得作為項目主導產品的電力成本顯著降低，因此，該項目往往具有顯著的經濟效益優勢。因此，當前在國家積極推進綠色煤電一體化項目發展的同時，提供多渠道的融資模式，為項目的發展提供可靠的資金保障至關重要。這里筆者遵循企業融資成本與收益相適應原則，采用啄食順序理論設計出如下融資途徑供煤電一體化項目選擇。

項目融資根據融資來源的不同分為內部融資和外部融資。

內部融資是節約成本的一種方法，大部分煤電一體化項目應該首先選擇內部融資。對于企業而言，這種籌資渠道的財務風險比較小，它使企業的實力增加的同時，相應增加企業的信用度，從而增強企業的融資能力。同時，由于項目投資大，投資回收期較長，投資風險較單純的電廠項目投資或單純的煤礦項目投資顯著增強，因此，內部投資往往具有很強的可操作性，該特點尤其是在煤電一體化項目的啟動階段凸顯。另外，由于內部融資往往無資金成本壓力，不會帶來項目投資成本的巨額攀升，因而，它是當前煤電一體化項目融資的重要手段。只有在充分挖掘了項目投資主體的資金潛力后，才可以考慮向外部融資發展。

外部融資，即吸收其他經濟主體的資金，以轉化為自己投資的過程。隨著技術的進步和生產規模的擴大，單純依靠內部融資很難滿足公司的資金需求，于是外部融資就成為公司為保持迅速發展獲取資金的重要方式。在當前我國的宏觀經濟環境下，外部融資通常包括向銀行等金融機構或證券市場尋求融資的渠道。

2.煤電一體化項目融資方案的設計

2.1 債權融資

債權融資包括通過銀行等金融機構的融資，也包括企業發行的債券、民間信貸等。債權融資最明顯的特點就是不影響原有股東的控制權，投資者只有按期收取本息的權力，沒有參與企業經營管理和分配紅利的權力。煤電一體化項目通過金融機構貸款的融資渠道可以有以下幾種：第一，通過我國政策性金融機構申請貸款，因為這類融資一般具有利率低、政策性強、公共性特點，其融資成本介于商業銀行與財政之間，所以應該是銀行貸款的首選。第二，可以通過信用擔保的形式向銀行貸款。由于煤電一體化項目往往是國家重點項目，因此可以利用政府的影響力，直接拿到金融機構的信用貸款。第三，國際金融機構的貸款，如國際金融公司和世界銀行等，也是煤電一體化項目可以爭取的融資渠道。為鼓勵發展中國家保護環境、節能減排，有些國際金融機構在很多細分領域都有資金規劃，因此，煤電一體化項目可向有關國際金融機構申請國際融資。

2.2 爭取擴大債券融資規模

債券融資是長期債務資本融資的一種方式，符合國家要求從間接融資向直接融資轉變的政策取向，而且與股權融資、銀行貸款相比較，具有以下優點：

（1）籌集資金規模大、期限長，有利于調整和優化債務結構；（2）債券融資成本相對較低，可以鎖定企業的利息費用支出，規避利率風險；（3）以期限較長、利率較低的債券替換其它債務形式，降低綜合融資成本；（4）具有明顯的財務杠桿作用，同時債券利息在稅前列支，可以減少稅收支出；（5）避免企業股權被稀釋，不影響原有企業的管理結構和控制權；（6）債券融資理念具有新意，通過債券上市有利于提高企業知名度，提高企業的資本運營能力。

債券的主要缺點是：必須在約定期限內還本付息，集中兌付，且有剛性，債券額度受國家控制。煤電一體化項目的推動是對電力建設的有力支持，同時必將為電力債券市場帶來活力。煤電一體化項目公司將進一步促進產業資本和金融資本的結合，為公司加快發展不斷注入新的活力。

2.3 信托融資

在國外，信托業務是與證券、銀行業務并列的三大金融支柱之一。信托的簡要含義就是信任委托，它是以信任為基礎，以財產所有權為前提，依照一定的目的，委托人將財產、資金或其他資產委托他人代為管理、運營的經濟行為。簡單地說，信托業務就是“受人之托，代人理財”。從業務品種上看，信托業務有資金信托、財產信托、股權信托、債券信托、動產信托等。在我國，信托是委托人將財產委托給信托投資公司，由信托投資公司按委托人的意愿以自己的名義，為收益人或者特定目的管理、運用和處分的行為。信托能將眾多的自然人、法人和其他組織的閑散資金集合起來，形成一定規模和實力的資金組合，投資于產業、資本領域，或用于貨幣市場的運作。信托的投融資功能對拓展社會閑散資金的投資渠道，緩解投資與融資之間的供需矛盾，促進資源的優化配置具有十分重要的作用。

2.4 合理利用外資

從80年代初開始，多年來電力行業利用外資進行了多種融資方式的嘗試，包括國際金融組織貸款（如世界銀行、亞洲開發銀行）、國外政府貸款、出口信貸（如購買國外設備）、項目融資（包括BOT方式）以及合資或合作、成立合營公司、境外發行股票、項目發債等。不同形式外資各有優劣，如世界銀行及亞洲開發銀行提供低息貸款，不過常附有購買設備等附加條件。利用外資是對公司電力建設資金的有力補充，此外在引進資金的同時還能學習國外的先進技術和管理水平，近年來的外匯體制改革更為煤電一體化項目利用外資創造了寬松的環境。

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現代經濟學認為，自由競爭與市場機制往往受到各種限制而不能充分實現，在這種競爭不充分的條件下，單靠市場力量或市場機制的調節是難以實現社會資源的有效配置和社會福利最大化.行政管理的經濟功能就在于它能克服由于限制或排斥市場力量而形成市場失靈產生的效率缺陷，進而排除商品市場和要素市場配置功能受損的障礙。這說明，市場經濟并不完全排斥行政管理，市場改革同樣有行政管理存在的邏輯空間。

在國債流通市場價格管理中可以看到行政管理的必要性。從交易價格形成過程來看，國債初期的交易價通常受國家保護，這種保護對維護國債市場供求關系的大體平衡，兼顧流通市場上各方的經濟利益，促進債券交易市場的活躍，保證債券市場的健康發展具有重要的意義.正因如此，在80年代開放國庫券轉讓市場試點初期，國務院明確指出:“對國庫券轉讓價格實行指導性和保護價格，以維護廣大持券者的利益，同時還對轉讓中介機構辦理自營買賣的差價限制在交易國庫券總面值的1.5%以內，對轉讓機構辦理買賣業務收取的手續費規定不得超過交易國庫券總額的6%。隨后的實踐證明，這些保護性措施在交易初期，流通市場調劑功能尚未完備的情況下對維護買賣雙方以及辦理轉讓中介業務的金融機構的利益，緩解市場供求矛盾，促進市場活躍都發揮了重要的作用。

當市場供求關系趨于正常，交易價格隨行就市后，流通收益率變化幅度基本上在預計的差限內時，國家即可放松對交易價格的行政干預。但如果供求嚴重失衡或經濟波動幅度過大，國家也應對交易價格采取必要的保護性措施。世界各地在國債期貨、期權交易中，幾乎所有的交易所都對期貨合同買賣實行價格限制，任何一天當中，當交易價格達到上下價格界限時，交易所為限制無法控制的投機行為，保證市場交易的正常秩序，一般都實施停止交易一天或數小時的行政干預。

諸如國債市場的價格管理，投機交易合約的額度限制，拍賣市場競價和成交量的額度限制等情況表明:正是借助于行政手段，不正當競爭、操縱價格、散布不真實市場價格、非法交易等等行為，至少部分地被消弱和抑止了，因而市場機制中人為的或自然的竟爭障礙得以解除，價格的信息功能祥準功能得以充分而有效地發揮。

對于諸如國債流通市場中的價格管理這類行政手段，恐怕沒有人會懷疑它的合理性和必要性。但對于政府為體現國債優先原則，緩解國債市場疲軟，促進國債發行對企業債券的發行規模和發行率采取行政管理，恐怕許多人俄感到迷惑不解了。因為從理論上推證，國家對企業直接融資實施行政情況，如辨證地思考，又會發現這類行政管理有其存在的合理性和必要性，因為，我國正處于經濟體制轉軌時期，新舊體制的沖突，運行機制的不規范，都要求我們正確地對待行政管理，善于運用行政管理，彌補新舊體制過渡時期和市場機制自發運行的初期，可能產生的缺陷。當然，這種行政管理和計劃經濟體制下的行政管理根本不同，它是根據我國目前的實際情況，為消除經濟生活中因市場運行機制不完善和不成熟，而可能出現的扭曲現象和不規范行為，為市場經濟體制的平穩建設，積極創造條件的行政管理。所以，在條件成熟之前，暫時還不能放棄這類行政管理。例如，國家規定，未經國務院同意，任何地方、部門不得擅自突破企業債券發行的年度規模，并不得擅自調整年度規模內的各項指標。企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的百分之四十，政府不僅對每年的企業債券、短期融資券有規模限制，而且對企業發行的各種債券有利率限制，這是中國金融市場發展中的一大特點。那么，在什么樣的條件下，政府才能放棄對企業債券利率和規模的行政管理呢?具體說來，需具備3個條件:

一是有較完善的市場機制。商品價格和資金價格主要由市場決定，兩種價格波動能大體上反映商品和資金的供求狀況和資源的稀缺程度。融資方式和條件的放開，必須以商品價格體系基本理順為前提。這時，利率抑制了總需求，將有限的資源分配給那些有一定效益，能承擔利息的部門使用，可防止有限的資源被低效益項目使用造成的浪費，從而提高了全社會的資源配置效率。也就是說，經營效益好的企業，能承擔在市場中融資的交易成本，便可不靠銀行，而通過發行高利率的債券，優先獲得一部分資金。經營效益差的企業，沒有能力承擔高利率的籌資成本，無法獲得充足的資金，其繼續經營會因資金短缺而難以維持。按競爭規律，優勝劣汰就應放開對企業直接融資的限制，鼓勵經營好的企業，抑制經營效益差的企業對資金的需要。

但是，不容忽視的是，中國目前的價格體系并未理順，有些價格并不反映市場資源的稀缺和供求關系。在市場機制不完善，價格體系扭曲的背景下，如完全依賴市場力量自發調節商品市場和資金市場，其結果并不會令人滿意。這樣看來，政府有時還不得不借助行政管理，引導社會資金流向，緩解能源、交通等重點建設項目資金不足，加快產業結構調整的過程。政府從社會資源有效配置和調整產業結構的角度，運用行政手段管理企業債券的發行利率和發行規模就顯得非常必要了。

二是企業具備風險約束機制。也就是破產法下有破產。企業如果存在風險約束機制，以較高成本籌集資金，就可能因對個人的清償能力不足，導致企業破產倒閉，因而，債券利率體現出了發債人的信譽等級。按照債券期限結構理論，債券期限長，風險大，長期債券利率一般較短期利率高。同期限債券，其債務主體的信用度越高，利率水平越低。一般情況下，政府債券利率低于金融債券利率，金融債券利率低于企業債券利率。但我國的情況則不同，債券利率發債人的信譽差別不相稱。準確地說，政府信用、銀行信用和企業信用的風險差異為零，一切風險最終都由政府包下來，因而，利率高低并不表明其風險程度，只有利率高低的競爭.按理說，風險低，全國通兌。利息享受免稅待遇的國債，其發行利率理當居同期債券利率結構的下位，但為何要借用行政的力量，使其利率高居榜首呢?其實，答案并不難理解，根源在于企業無破產危機。人們知道，在我國經濟改革進程中，企業破產法先于企業法出臺，然而，盡管破產制度早已誕生多年，可至今沒看到幾家企業破產，許多企業始終吃國家“大鍋飯”，沒有真正的風險約束。企業既不負盈，又不負虧，投資行為不受競爭優勝劣汰的制約，投資決策人更不承擔投資風險。因而，如果在企業不具備真正的風險約束機制時，放開證券的利率和規模限制，那么，許多企業就會無視其承擔市場籌資成本的能力，為追求產值和速度，得不到銀行貸款時就統統利用發行企業債券來彌補其資金缺口，形成證券市場上的利率競爭格局。這種沒有破產機制的非理性行為，難以實現企業的優勝劣汰，遺留的問題和沉重的包袱最后都拋給國家。這樣不僅不同企業債券之間的優劣無法顯現，就連國債和一般企業債券的風險差異也模糊淡化了。

三是健全的銀行體系。中央銀行和專業銀行都實行資產負債比例管理。銀行存款規模減少時，也能相應地減少其貸款規模，使整個社會的貨幣供給量保持在一個適度的范圍內。在這樣一種完善的金融市場中，中央銀行可以通過利率效應，把貨幣政策意圖由貨幣市場傳導到資本市場。同時，直接影響直接融資和直接融資兩大領域，自然調節出一個較為合適的間接融資和直接融資的總量及結構比例，中央銀行僅是單獨根據經濟增長，物價水平和貨幣流通速度決定貨幣供應量而無需對直接融資規定一個具體的“籠子”，在此假設下，就廣義貨幣mz而言，如果企業發行債券收入全部轉化為銀行存款，那么企業債券就不會影響到貨幣供應量，只是改變貨幣的形式。如果銀行體系之外存在著若干非銀行金融機構(如信托公司、城市信用社、財務公司等)，企業發行的證券收入一部分轉化為這些非銀行機構的負債，由于銀行體系實行的是健全的資產負債比例管理，就能夠在銀行存款減少時，相應減縮企業的貸款，而減少整個銀行體系的貨幣供應量。如果我國銀行體系能適應直接融資的需要，建立起健全的資產負債比例管理體系，政府就可放松對企業債券的規模限制，轉而重點控制企業債券和發行利率。

但是，在目前的銀行體系和國家對銀行的管理形式下，銀行體系卻很難做到上述要求，因為銀行的信貸規模是事先確定的，在這種情況下，企業發行債券后，其收人一部分漏出了銀行體系(在某種意義上屬于基礎貨幣)，從而銀行體系的存款因欠債而減少。但我國的信貸規模并不因此而減少，這種漏出銀行體系的收入(存款)會在其它非銀行金融機構繼續充當貨幣的作用。這時，擺在中央銀行面前一個非常棘手的問題，一方面是企業債券的規模得不到控制，另一方面企業貸款又不能相應壓縮廣其結果，很可能導致全社會貨幣供給量超量發行。因此，在銀行體系沒有實行資產負債比例管理之前，特別是通脹的壓力較大時，為防止全社會總需求的膨脹和貨幣供應量過度擴張，應嚴格控制企業債券的發行規模。

上述分析表明，如果具備一個完善的市場機制，有健全的銀行體系和企業有破產風險約束機制，那么國家可放棄對企業債券的利率和規模限制。如果銀行體系已實行了與市場經濟相適應的資產負債比例管理，那么可放松對企業債券發行規模的限制，轉而重點控制企業債券的發行利率。如果上述3個條件同時都不具備，那么國家就只好“雙管齊下”，不僅要控制企業債券發行利率，還要控制企業債券的發行規模。

由此可見，國債市場化改革需要相應的外部環境，改革需要時間，不可能一毗而就，短期內，如果不顧客觀條件成熟與否，冒然取消行政管理，反而不利于國債市場運行機制的健立和成熟。

如果說前兩類行政管理是“良性”或“中性”的，那么第三類就該屬于“惡”性的行政管理。這類行政管理早已喪失其存在的合理性，早該毫不可惜地拋棄，可至今仍在國債市場中運作，防礙著國債市場的健康發展，屬于國債市場化改革的對象。譬如，行政攤派發行方式，又如單位持有的登記國債不允許上市轉讓，一再展期不予兌付的問題等等。

其實，在市場經濟體制中，國債也取得了商品的屬性，只能按照等價和自愿原則進行交易，因此，國債發行實質是向社會投資者提供或推銷一種金融商品，發行方式更主要地是偏重經濟手段，而不是采取下硬指標的行政攤派，更不能把完成國債發行任務方式視為一項政治任務。否則.扭曲的直接發行方式和受損的債信使國債的發行面臨重重阻力。

財政部門在實踐中也深切地體會到，靠行政攤派是沒有出路的。1991年，國債間接發行方式有了新的拓展—首次試行承購包銷，承購包銷主干事—中國工商銀行信托投資公司承銷總額為25億元的國債，占當年計劃額的25%爾后，地方財政也組織了20億元的承包銷試點，各地銀行系統承購包銷額也有20億元。當年，除組織承購包銷外，財政部還直接委托銀行、郵政部門和證券公司代銷一部分證券，一部分國債在柜臺銷售，由群眾自愿認購，初步形成了多渠道國債發行網絡，打破了國債發行完全依靠行政手段的原有格局。

國債承購包銷發行方式被稱為我國最大的金融改革，其經濟意義就在于國債發行機制中引入市場調節因素，作為國債批發商的承銷方憑經營技能推銷國債，賺取手續費和承購價與銷售價的價差，這種國債發行方式把國債視為一種金融商品，推銷國債視為一種風險性的經營活動。因此，在市場經濟條件下，而且在銷售過程中還面臨不確定因素可能產生的風險損失。因而，除獲得一般意義的補償勞務消耗的手續費外，還能取得承購與包銷之間以價差形式表現的風險收入。可以說，承購包銷是以行政手段發行為主，逐步向市場推銷方式過渡的重大轉折。

1993年，財政部決定，從當年計劃發行總額中劃出20億元委托中國證券市場研究設計中心協助組織1993年第三期國債(非實物)發行承銷試點。同時，還實施了一系列新出臺的改革措施，其中最主要的是建立“國債一級自營商”制度和非實物流通中采取競價交易方式。此舉標志著我國國債發行市場向市場化、規范化方面邁出了一大步。為我國國債發行市場從行政分配走向承購包銷，再從承購包銷走向競標拍賣方式奠定了堅實的基礎。

競價拍賣是我國國債發行市場的改革方向。實行國債拍賣方式進一步引入了市場競爭機制，拍賣機制充當一個黑箱，即是把減價作為投入、產出獲勝的競買和他需要支付的價格的過程。其優點有3點:一是在市場不存在的領域有利于發現價格。國債的收益率隨國債市場行情而波動，但財政無需推測市場的波動情況，用競價拍賣的方式就能保證及時足額地籌措到財政所需資金。二是對拍賣項目進行有效分配。財政無需為競買人之間認購過多或不足而大傷腦筋，只需按競價的高低及其購買的金額依序排列即可，三是有助于經濟人適應市場決定和調節格的環境中經常經營操作。財政只需在每次拍賣之前公布國債發行額度，其余事項由證券經紀人根據市場行情自主決定。目前，競價拍賣是世界各國政府有價證券發行最流行的方式，也為實踐證明，是最有效的方式。在選擇拍賣類型時，又因各國的具體國情及傳統習慣略有差異。法國、德國、日本和英國是以多種價格進行拍賣，而其他國家如丹麥和瑞典按單一的市場價格結算。美國財政部的政府有價證券通常采用統一價格拍賣與差利待遇拍賣同時并用的方法進行拍賣。

通過對我國國債發行方式的歷史追溯說明，我國國債發行市場的歷史就是一部市場力量不斷滲透和增強作用范圍和作用力度的歷史，一部計劃機制不斷消退和消弱其作用范圍和作用力度的歷史.隨著國債市場化改革的深入，以行政攤派為主的發行方式終將退出厲史舞臺，讓位于以承購包銷和競價拍賣為主的國債發行方式。國債市場中需要廢除的行政管理手段，除行政攤派外，最引人注目的可算單位持有國債既不準上市轉讓，又不能到期兌付。致使單位的流動資金長期被國債占用，嚴重影響了國債的信譽和流動性。

篇10

關鍵詞：我國中小企業 投融資問題 解決建議 體制改革

中圖分類號：F276.3 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3791（2013）06（b）-0166-02

對于目前我國的中小企業來講，最多的投資是對內投資。由于對內投資中的長期投資（主要是固定資產投資和無形資產投資），具有投資價值大、影響時間長、不易變現等特征，本文將重點討論中小企業的這類投資問題。此外，規模小、信用低、產量少、產品質量得不到保證等特點，制約著中小企業的融資。由于我國政府對中小企業的支持力度尚待加強，銀行等金融機構在融資貸款方面存在嚴重的“重大輕小”傾向，擔保體系的不完善以及金融危機下我國宏觀經濟環境的變化等外在原因，都使得中小企業的融資幾乎被逼上“絕境”。解決中國的中小企業融資難問題刻不容緩。

1 中小企業投融資問題及原因

1.1 投資存在的問題

（1）缺乏整體戰略意識及決策創新，很多中小企業在市場發展中，根本沒有完整的戰略規劃。有一些中小企業所謂的“戰略”實質上僅是一個遠景展望，如營業額目標、利潤目標等，而對企業面臨的機遇與挑戰、企業優劣勢以及競爭對手的狀況等深層次問題，大多數中小企業都沒考慮。其所進行的固定資產投資項目，大多只考慮眼前需要，沒有將投資與企業的戰略發展規劃聯系在一起，從而造成投資浪費不利于長期發展。

經營的核心問題是決策，決策的核心問題是創新。國外許多中小企業由于投資善于創新，擁有自己獨特的技術或核心競爭力。我國的很多中小企業投資創新意識不夠，往往追隨大企業或同行相近企業的投資模式以及投資做法，缺乏創新，不能通過投資培植自己獨特的技術或核心競爭力。

（2）項目投資人員配備不合理，在進行長期項目投資時，項目投資人員的合理配置應為40%的市場營銷人員、30%的經濟理財人員和30%的技術環保人員，通過市場調研來確定項目建設的必要性，通過企業戰略、經濟環境、政策研究以及贏利能力的財務分析，確定項目的合理性，通過技術環保論證確定項目建設的可能性和成長性。而目前我國大部分中小企業通常的做法是找幾個技術人員成立企業發展部，沒有詳細的工作計劃，僅僅尋找回報高的投資項目，其不合理的人員配備導致項目投資成功率低。

（3）不重視項目管理及風險意識，中小企業為節省成本，對既定投資項目很少配備專業人員管理，項目管理缺乏整體思路，造成項目建設過程緩慢甚至延期，結果增加投資成本。而對于企業投資風險，按其來源可分為市場風險和公司風險。市場風險又稱系統風險，屬于不可分散性風險；公司風險又稱內部風險，屬于可分散性風險。和大型企業相比，中小企業由于人員素質整體不高，管理水平偏低，尤其是一些私營中小企業，主要管理人員沒有樹立風險意識，投資的隨意性導致其投資項目風險更高。

1.2 融資難問題原因

（1）法律、法規因素，我國目前缺乏統一的中小企業服務管理機構，如中小企業擔保機構、中小企業的信用評級機構等社會中介機構。對中小企業的發展缺乏完善的法律、法規的支持保障，在金融信貸方面更是缺乏專門針對中小企業的扶持保護法規。此外，針對大中小企業融資的區別對待，“抓大放小”的方針政策，導致銀行在對大企業和中小企業融資問題上的不平等，造成了對中小企業的信用歧視。

（2）經濟環境方面因素首先，缺乏貸款擔保的信用體系。就中小企業自身來講，一方面，固定資產少，不足以抵押，使貸款受限；另一方面，一些中小企業在改制過程中屢有逃費、懸空銀行債務現象發生，損害了自身信用度。同時，企業深感辦理抵押環節多、收費多，過程繁瑣。其次，我國中小企業缺少在資本市場直接融資的途徑。我國股票市場上，對于新股的發行一直實行嚴格的計劃管理、總量控制的辦法。為籌得更多資金，各地、各部委都競相推薦大公司上市，中小企業很難取得發行債券融資的資格。此外，區域性的中小金融機構在業務發展上與國有金融機構有相同的趨勢，對中小企業的支持力度不夠。

（3）技術環境因素現在我國缺少切實面向中小企業服務的金融機構。民生銀行初衷是為民營和中小企業服務的，但現在已與其他股份制商業銀行沒有區別，其他城市商業銀行原本也是面向中小企業，可由于資金、項目、服務水平有限，迫使它們逐步走向嚴格，限制了中小企業的融資。同時，由于國有商業銀行很少對中小企業辦理托收承兌業務及票據免兌，導致資金結算渠道不通暢，使得一些中小企業改用現金結算，加大了交易成本，削弱了中小企業競爭力。

2 解決中小企業投融資問題的建議

2.1 解決投資問題建議

（1）國家方面：①加快立法。我國應盡快將政府對中小企業的支持法制化，避免實際操作中人為因素干擾。此外，在稅收政策方面，所得稅法、增值稅法、工商稅法均應對中小企業規定優惠措施。②政府融資擔保。政府可直接向中小企業提供財政補貼，或通過各類金融機構，向中小企業提供融資渠道和融資服務，解決中小企業的貸款難題。③技術創新支持。政府可通過實施專門的科技支持計劃來實現對小企業技術創新的支持。比如加強中小企業與非營利性研究機構、大學、科研組織建立合作關系，促進先進技術向小企業轉移；增加中小企業研究開發的預算；設立“小企業創業研究基金”以及政府采購等手段支持技術創新。④人才培養。在全國成立小企業發展中心，組織專家和專業技術人員為小企業提供專業性和學術性幫助，提供科技和商業咨詢。通過商會、大專院校、貿易協會和成年教育小組等向小企業提供技術、經銷及決策等管理培訓，并配合發行各種出版物。⑤社會化服務。中小企業作為社會有機體的重要組成部分，它的生存和發展自然離不開社會力量支持。我國應逐步形成以政府部門為龍頭，半官方服務機構為骨架，各類商會、協會為橋梁，社會服務中介為依托的全方位構架，為中小企業在法律事務、評估、會計、審計、公證、招標、人才市場、人員培訓、企業咨詢等方面提供全面的服務。

（2）企業方面：①建立科學的制度和流程來管理企業的投資決策。建立由專家、技術人員、管理者和職工代表參加的決策領導機構，避免“自作主張”決策現象。引入投資決策責任制，以此對投資者予以約束。執行中要分清責任，制定規章制度，狠抓落實。②進行科學投資決策，防范投資風險。民營中小企業應規范項目投資程序。盡可能進行中短期投資而避免長期投資，以對內投資為主，并分散投資方向，降低投資風險。③合理安排資金使用。在投資決策和業務經營計劃中著重考慮資金匹配因素，保持合理的資產結構和負債比率。企業在短期負債比率較大的情況下，必須保持較高比重的流動資產和速動資產，以維持其正常的財務支付和負債償還能力。最后，保持充足現金流量，以維護企業的總體效益目標及財務安全性目標的實現。④提高企業的信息披露質量。要在金融發展中更好地解決融資問題，一方面提高企業管理者素質，學習金融知識，打好自身基礎，選擇合適的融資方式。另一方面無論是直接融資還是間接融資，加強信息披露能幫助金融機構了解企業狀況、評估業務風險、降低壞賬損失。

2.2 解決融資問題的建議

（1）國家措施。①構建完善的法律保障體系。指定有關部門組織制定有關中小企業融資貸款的法律規定，落實政府支持中小企業貸款的財政資金渠道、執行機構及管理辦法。②加快社會化服務體系的建設進程。中小企業是地方經濟發展的一支重要力量，特別在解決我國就業難的問題上具有重要作用。當前，應重點通過搞活地方金融機構，多渠道解決中小企業融資難題，推動中小企業的發展，使之成為我國經濟新的增長點。③發展地方性金融機構。只要經過央行機關批準，工商部門注冊，就可以開設地方性金融機構。并強化監督、鼓勵競爭，形成規范的地方金融機構優勝劣汰機制。從而聚集更多閑散資金，支持地方中小企業發展。④建立和完善為中小企業融資信用擔保體系。政府要引導中介機構經過科學評估和論證，建立企業經濟檔案和法定代表人的信用檔案，建立健全適應市場經濟要求的企業信用體系。目前，中小企業特別是非公有制企業的會計制度還不健全，經營管理制度還存在不規范之處，貸款風險較大。我國應逐步形成一個以政府擔保為主，其他擔保形式并存的中小企業信貸擔保體系。⑤推進現有城市商業銀行和城鄉信用社的體制改革。在地方金融機構中逐步推行利率市場化，政府進行適當干預，搞活地方金融機構，拓展為中小企業提供金融服務的種類和范圍，根據中小企業的生產經營和資金運作特點，為其提供方便快捷多樣的結算工具。另外，還應利用金融機構網點眾多、占有信息量大的行業優勢，為中小企業提供市場商機、經濟政策、經營與投資決策咨詢等多方面信息服務。

（2）企業措施。①投靠優勢企業。政府采取措施鼓勵市場占有率高的大型企業吸納中小企業，這既能解決中小企業產品的銷路，也能、為中小企業找到了融資擔保單位。更重要的是促進整個社會生產的專業化和社會化。②加強內部融資力度，組建股份合作制企業。股份合作制企業是一種全員入股的資金與人相結合的企業組織形式，將全體職工的閑散資金積聚起來，發揮規模效應。克服中小企業家族式管理的弊端，使中小企業走上開放式經營與管理，最終建立規范的現代企業制度。同時，通過兼并使企業資源優化組合。中小企業還可以積極引進外商投資，通過改組成為中外合資企業，增加自身的資金實力的同時學習了外方的先進管理經驗和技術。現在，已有許多中小企業通過改組改制不斷壯大，有的已在深滬證券交易所上市。③創建新的企業經營形式。通過特許經營、等新形式，克服自身資金缺乏的缺陷，而且這些先進經營形式的引進，甚至可以引發中小企業經營理念的轉變，引起其經營與管理變革，在增強企業資金實力的同時實現飛躍發展。

參考文獻

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